每經(jing)記(ji)者｜陳星    每經(jing)編(bian)輯｜魏官紅    

3月8日，四環醫藥(yao)（HK00460，股價0.91港元，市值84.9億港元）旗下創新藥(yao)研發平臺軒竹生物闖關(guan)科(ke)創板。

公(gong)司官(guan)網顯示，軒竹生物成立于(yu)2002年。2012年四環全資(zi)收購100%股權后，軒竹生物成為(wei)國內大型醫藥集團四環醫藥的(de)創(chuang)新藥研(yan)究院(yuan)。2018年開始獨立運營。如今(jin)，軒竹生物有意獨立登上資(zi)本市場。

與大量創新藥企業類似的是(shi)，軒竹生物迄(qi)今(jin)為止沒有商業化(hua)產品，報告期內（2019年至2021年及2022年前三季度(du)）營收為零(ling)且常年處于(yu)虧損狀態。

《每日經濟(ji)新聞》記者還注意到，公(gong)司多項核心(xin)在研項目(mu)系(xi)受(shou)(shou)讓(rang)而(er)來，一(yi)項接近上市階(jie)段的項目(mu)在受(shou)(shou)讓(rang)后一(yi)年，又高價(jia)轉至上市公(gong)司關(guan)聯方。另(ling)一(yi)方面(mian)，公(gong)司多個核心(xin)在研項目(mu)也面(mian)臨(lin)同類產品(pin)早(zao)已上市、仿(fang)制藥環伺(si)的局面(mian)。

3月8日，上(shang)交所(suo)官(guan)網發布的公告顯示，軒竹生物首發上(shang)市申(shen)請遭(zao)暫緩審議。公司(si)需進一步披露(lu)各管線在研產品的技術優勢、后(hou)續商業化(hua)規劃及具(ju)體(ti)舉措。

報告期內無營收 僅一款產品臨近商業化，同類及仿制藥環伺

2023年(nian)3月(yue)8日，上(shang)交所(suo)科創(chuang)板上(shang)市(shi)委員(yuan)會審(shen)議(yi)軒竹生物科技股份有限(xian)公司（以下簡稱軒竹生物）科創(chuang)板IPO。審(shen)議(yi)結果顯(xian)示(shi)，公司首(shou)發申請遭暫緩(huan)審(shen)議(yi)。上(shang)交所(suo)要(yao)求(qiu)公司說明主(zhu)要(yao)在研(yan)產(chan)品與國內已上(shang)市(shi)產(chan)品和其他競(jing)爭方(fang)(fang)在研(yan)產(chan)品相(xiang)比在技術方(fang)(fang)面的優勢(shi)；主(zhu)要(yao)產(chan)品預計銷售(shou)峰值滲(shen)透(tou)率的主(zhu)要(yao)考慮因(yin)素、測算方(fang)(fang)法，是否(fou)符(fu)合“市(shi)場空(kong)間大”的要(yao)求(qiu)等。

作為港股上(shang)市公司四(si)環(huan)醫藥(yao)旗下的創新藥(yao)研發(fa)主(zhu)體，軒竹生物(wu)闖關IPO是又一個(ge)“港拆A”計劃。作為創新藥(yao)企(qi)業(ye)(ye)，軒竹生物(wu)也面臨一些同類公司的“通(tong)病”——暫無產(chan)品推(tui)至商業(ye)(ye)化，公司零營收且(qie)常年處于虧損狀態(tai)。

圖片來(lai)源(yuan)：軒竹生物官(guan)網截圖

招股說明書（上會稿(gao)）（以(yi)下簡稱(cheng)招股書）顯示，2019年(nian)(nian)至2021年(nian)(nian)及(ji)2022年(nian)(nian)前三(san)季度，公(gong)司經營活(huo)動產生的現金(jin)流量(liang)凈額(e)分別(bie)為-3.55億(yi)(yi)(yi)元(yuan)(yuan)、-2.08億(yi)(yi)(yi)元(yuan)(yuan)、-4.11億(yi)(yi)(yi)元(yuan)(yuan)和-2.67億(yi)(yi)(yi)元(yuan)(yuan)。歸母凈利(li)潤(run)分別(bie)為-3.62億(yi)(yi)(yi)元(yuan)(yuan)、-1.62億(yi)(yi)(yi)元(yuan)(yuan)、-4.62億(yi)(yi)(yi)元(yuan)(yuan)和-3.97億(yi)(yi)(yi)元(yuan)(yuan)。

公司擬通(tong)過IPO募(mu)資24.70億(yi)(yi)元(yuan)，其中16.6億(yi)(yi)元(yuan)用于創(chuang)新藥研發(fa)項(xiang)目、3.2億(yi)(yi)元(yuan)用于總部及(ji)創(chuang)新藥產業化項(xiang)目、4.90億(yi)(yi)元(yuan)用于補充(chong)流動資金(jin)。

圖片來源：招(zhao)股書（上會稿）截圖

具體分拆來看(kan)，擬投資(zi)占比(bi)最大的創新藥研(yan)發項目的主要內容為XZP-3287吡羅西尼(ni)、XZP-3621、XZP-5955、XZP-KM501、XZB-0004、XZP-KM257等管線的研(yan)發。

記者注(zhu)意(yi)到，XZB-0004、XZP-3287吡羅西尼(ni)和XZP-KM257研發(fa)預算金額(e)靠(kao)前(qian)。根據招股書(shu)內容，三款藥(yao)物(wu)的適應癥包(bao)括非(fei)小細胞肺癌（聯合(he)PD1）、乳(ru)腺癌（聯合(he)AI類藥(yao)物(wu)；聯合(he)氟維司群）、乳(ru)腺癌等實體瘤(liu)。

圖片(pian)來(lai)源(yuan)：招(zhao)股書（上會稿）截圖

據軒竹生物披(pi)露(lu)的臨床(chuang)試驗(yan)進展，XZP-3287吡羅西尼在2022年開始開展兩項III期(qi)臨床(chuang)，XZP-0004其中一項III期(qi)臨床(chuang)預計(ji)2025年展開，XZP-KM257擬于2024年開展II/III期(qi)臨床(chuang)。

以(yi)軒竹生(sheng)物自行披露的(de)(de)核心在(zai)研產(chan)品XZP-3287吡(bi)羅西(xi)尼為(wei)(wei)例，該產(chan)品的(de)(de)市場競(jing)爭(zheng)風險較為(wei)(wei)激烈。作為(wei)(wei)一款(kuan)(kuan)CDK4/6抑(yi)(yi)制(zhi)劑(ji)，截至(zhi)(zhi)2022年10月，中國NMPA共(gong)批準了3款(kuan)(kuan)CDK4/6抑(yi)(yi)制(zhi)劑(ji)，分別(bie)為(wei)(wei)輝瑞的(de)(de)哌(pai)(pai)柏(bo)西(xi)利(li)(li)、禮來的(de)(de)阿貝西(xi)利(li)(li)和恒(heng)瑞的(de)(de)達(da)爾(er)西(xi)利(li)(li)，中國共(gong)有(you)7款(kuan)(kuan)處于(yu)臨床III期(qi)及NDA階段的(de)(de)CDK4/6抑(yi)(yi)制(zhi)劑(ji)（含瑞柏(bo)西(xi)利(li)(li)，于(yu)2023年獲(huo)(huo)批）。換(huan)言之，軒竹生(sheng)物的(de)(de)XZP-3287吡(bi)羅西(xi)尼不具備先發(fa)優勢。此外，截至(zhi)(zhi)2022年底，國內已(yi)有(you)5家哌(pai)(pai)柏(bo)西(xi)利(li)(li)仿(fang)制(zhi)藥獲(huo)(huo)批，哌(pai)(pai)柏(bo)西(xi)利(li)(li)在(zai)中國的(de)(de)化合物專利(li)(li)已(yi)到期(qi)，如上(shang)述仿(fang)制(zhi)藥上(shang)市銷售將會加劇CDK4/6抑(yi)(yi)制(zhi)劑(ji)的(de)(de)競(jing)爭(zheng)。

拋開仍(reng)在(zai)(zai)臨(lin)床試驗階段(duan)的(de)在(zai)(zai)研項目，軒(xuan)竹生物另一(yi)款(kuan)最接(jie)近上市的(de)產(chan)品——公司(si)自主研發的(de)PPI抑制劑KBP-3571安納拉唑鈉，該產(chan)品的(de)上市申請已于2021年10月獲國家藥監局受理，預計將在(zai)(zai)今(jin)年第二季度(du)獲批并(bing)進入商業(ye)化。

KBP-3571安納(na)拉(la)唑鈉為第(di)二(er)代PPI藥(yao)(yao)(yao)(yao)物(wu)(wu)。公司在(zai)招(zhao)股書中表示，目前(qian)已(yi)有(you)6類(lei)已(yi)上市口服PPI類(lei)藥(yao)(yao)(yao)(yao)物(wu)(wu)。PPI類(lei)藥(yao)(yao)(yao)(yao)物(wu)(wu)已(yi)存在(zai)大量的(de)仿制(zhi)(zhi)藥(yao)(yao)(yao)(yao)，其(qi)中一(yi)代藥(yao)(yao)(yao)(yao)物(wu)(wu)仿制(zhi)(zhi)藥(yao)(yao)(yao)(yao)較多，二(er)代藥(yao)(yao)(yao)(yao)物(wu)(wu)仿制(zhi)(zhi)藥(yao)(yao)(yao)(yao)相對較少。同時，已(yi)有(you)1款二(er)代藥(yao)(yao)(yao)(yao)物(wu)(wu)和(he)2款一(yi)代藥(yao)(yao)(yao)(yao)物(wu)(wu)進入集(ji)采，納(na)入集(ji)采的(de)藥(yao)(yao)(yao)(yao)物(wu)(wu)價格降幅較大，口服PPI類(lei)抑制(zhi)(zhi)劑競(jing)爭(zheng)環境相對激烈(lie)。

數據顯(xian)示，2020年以(yi)來，PPI實施過三次全國集(ji)采(cai)，品種涵蓋(gai)注射劑和片(pian)(pian)劑。軒竹生(sheng)物的安(an)納拉唑鈉品種為片(pian)(pian)劑，同(tong)類型(xing)的參考性更強。第一代藥品片(pian)(pian)劑均中(zhong)標(biao)，第二代僅艾司奧美(mei)拉唑的片(pian)(pian)劑參與(yu)投標(biao)，并以(yi)3.7885元/片(pian)(pian)中(zhong)標(biao)，而麗珠集(ji)團的同(tong)類產(chan)品價格(ge)在12元/片(pian)(pian)至20元/片(pian)(pian)。

軒竹生物(wu)方面表示，雖然安(an)納拉唑鈉作(zuo)為(wei)創新藥短期內(nei)無仿(fang)制(zhi)藥上(shang)市(shi)及(ji)集(ji)采的風險，但納入集(ji)采的藥物(wu)價(jia)格降幅較大，較多PPI類藥物(wu)的仿(fang)制(zhi)藥會對安(an)納拉唑鈉的定價(jia)及(ji)市(shi)場份(fen)額產生不利影(ying)響。

多個在研項目為受讓而來 有臨近上市項目受讓一年后又轉至實控人關聯方

由于多(duo)個在研(yan)項目推進中(zhong)，近(jin)年來軒竹生物的研(yan)發(fa)投入居高不下。

報告期內(nei)，公司研發投(tou)入分別為4.16億(yi)元(yuan)、2.31億(yi)元(yuan)、3.70億(yi)元(yuan)和4.12億(yi)元(yuan)。

值得注意(yi)的(de)是(shi)，技(ji)術權益受讓費是(shi)公(gong)司研(yan)發(fa)費用(yong)中的(de)大頭(tou)。2019年(nian)、2021年(nian)以及2022年(nian)前(qian)三季度，軒竹生物的(de)技(ji)術受讓費分別(bie)為1.32億元、8642.48萬(wan)元、4248萬(wan)元，分別(bie)占當期研(yan)發(fa)費用(yong)的(de)42.83%、24.68%、14.24%。

圖片來源：招股書（上會稿）截圖

軒竹(zhu)生物多(duo)項(xiang)在研(yan)項(xiang)目均為受讓而來，其(qi)中包括多(duo)個核心在研(yan)產品。

圖(tu)片來(lai)源：招股書（上會稿）截圖(tu)

軒(xuan)(xuan)竹生(sheng)物(wu)(wu)對此解釋(shi)稱，相關交易(yi)發生(sheng)前，公司(si)尚未組建(jian)起臨(lin)床(chuang)研(yan)(yan)發團隊，相關項目均由(you)軒(xuan)(xuan)竹生(sheng)物(wu)(wu)山東自主研(yan)(yan)發，在四(si)(si)環(huan)醫(yi)藥統一安排下由(you)北京四(si)(si)環(huan)和(he)吉林四(si)(si)環(huan)推進(jin)其臨(lin)床(chuang)研(yan)(yan)究。鑒于軒(xuan)(xuan)竹生(sheng)物(wu)(wu)擬獨立自主運營，從關聯方受(shou)讓技術權(quan)益具有商業(ye)合理性。但(dan)通過技術轉讓，軒(xuan)(xuan)竹生(sheng)物(wu)(wu)共支出2.06億元(yuan)給了四(si)(si)環(huan)醫(yi)藥全資控制的子(zi)公司(si)。

公(gong)司的解釋(shi)尚顯(xian)合理，但(dan)其中一(yi)筆技(ji)(ji)術轉讓(rang)值得(de)關(guan)注，即在2019年(nian)12月簽署的加(jia)格列凈項目技(ji)(ji)術轉讓(rang)，彼時，該合同(tong)金(jin)額為5230萬元(yuan)，由軒(xuan)竹生(sheng)物(wu)北京支付給四環(huan)生(sheng)物(wu)。

而2020年8月，該項(xiang)目被(bei)軒竹生物決定轉讓給北京惠之衡，受讓方需支(zhi)付(fu)一(yi)次性轉讓費1.70億元，同時(shi)約定支(zhi)付(fu)未來由公司承擔(dan)的預計發生費用(yong)3017.74萬元，銷(xiao)售(shou)提成為(wei)產品(pin)自銷(xiao)售(shou)之日(ri)起5年內支(zhi)付(fu)銷(xiao)售(shou)收(shou)入(ru)的8%，第(di)6年至核心專利有效期屆滿之日(ri)，支(zhi)付(fu)年凈銷(xiao)售(shou)收(shou)入(ru)的5%。

一倒(dao)手，軒(xuan)竹(zhu)生(sheng)(sheng)(sheng)物似乎“賺了”約1.2億(yi)元，同(tong)時還(huan)有了產(chan)品上市后的(de)穩定收(shou)益。《每日經濟新聞》記者進一步檢索發現，受讓加(jia)格(ge)列凈項目(mu)的(de)北(bei)京惠之衡是軒(xuan)竹(zhu)生(sheng)(sheng)(sheng)物實控(kong)人(ren)通過四(si)環醫(yi)藥控(kong)制企業(ye)，軒(xuan)竹(zhu)生(sheng)(sheng)(sheng)物監事會主席盧本玉(yu)在北(bei)京惠之衡兼任(ren)監事，因此北(bei)京惠之衡為軒(xuan)竹(zhu)生(sheng)(sheng)(sheng)物關聯方。第三方平臺信(xin)息顯示，北(bei)京惠之衡成(cheng)立于2020年3月，成(cheng)立5個(ge)月后，就(jiu)與(yu)軒(xuan)竹(zhu)生(sheng)(sheng)(sheng)物達成(cheng)了技術轉讓合同(tong)。

通過這(zhe)筆(bi)技術項(xiang)目的騰挪，控(kong)股(gu)股(gu)東或將(jiang)給軒(xuan)竹生物(wu)“輸血”超(chao)億元(yuan)。目前(qian)，加格列凈項(xiang)目已進入NDA受理(li)階段。值得注意(yi)的是，對于一次性(xing)轉讓費(fei)，招股(gu)書(shu)目前(qian)暫未披露具體的轉款情況。

另一方面，軒(xuan)(xuan)竹生物也從實控(kong)人曾控(kong)制的(de)企業處大額(e)采購(gou)(gou)技術、設備等。北京(jing)(jing)軒(xuan)(xuan)義是(shi)軒(xuan)(xuan)竹生物披露的(de)重要(yao)供應(ying)商，2022年前三季度，北京(jing)(jing)軒(xuan)(xuan)義為(wei)軒(xuan)(xuan)竹生物的(de)第一大供應(ying)商，主要(yao)采購(gou)(gou)內(nei)容包括(kuo)技術權益及(ji)設備受讓，金額(e)6478.70萬(wan)元，占(zhan)比18.99%。采購(gou)(gou)內(nei)容包括(kuo)中試車間相(xiang)關設備及(ji)一項(xiang)(xiang)CD80融合蛋(dan)白項(xiang)(xiang)目。

招(zhao)股書(shu)顯示，北(bei)京(jing)軒義為四環醫藥(yao)、公司實際控制(zhi)人(ren)CHE FENGSHENG（車馮升(sheng)）曾先后控制(zhi)的企業，于(yu)2021年(nian)12月對外轉讓。

記(ji)者就相(xiang)關(guan)問(wen)題向(xiang)軒竹(zhu)生物公開郵(you)箱發送了采訪函，但截至發稿(gao)未獲回復(fu)。

多家藥企分拆創新藥平臺上市 “養不起”或是主要原因

除了產品管線，軒竹生物的股東(dong)團隊也備受外(wai)界(jie)關注。

招(zhao)股書顯(xian)示，本次發行(xing)前，公司(si)實際(ji)控(kong)制人CHE FENGSHENG（車馮升）、GUO WEICHENG（郭維城）、ZHANG JIONGLONG（張炯(jiong)龍）和孟憲慧(hui)通(tong)過境(jing)外多層持股架構(gou)合計控(kong)制公司(si)62.3892%股份的表(biao)決權，涉及地(di)區包括百慕大群島、英屬維爾(er)京群島、開曼群島、中(zhong)國香港地(di)區。

其(qi)中，CHE FENGSHENG（車馮升）、ZHANG JIONGLONG（張炯龍）均為(wei)塞浦路(lu)斯(si)國(guo)籍(ji)，無其(qi)他永(yong)久(jiu)境外居留權(quan)；GUO WEICHENG（郭維城）為(wei)塞浦路(lu)斯(si)國(guo)籍(ji)，擁(yong)(yong)有(you)新西蘭永(yong)久(jiu)居留權(quan)；孟憲慧為(wei)中國(guo)國(guo)籍(ji)，擁(yong)(yong)有(you)馬耳他共(gong)和(he)國(guo)永(yong)久(jiu)居留權(quan)。

此外，公司多位高管也是外籍(ji)華(hua)人(ren)，如SHIH CHENG-KON（史澂空）、LI JIA KUI（李嘉逵）均(jun)為(wei)美國國籍(ji)。其中(zhong)，2021年副(fu)董事長、總(zong)(zong)經理(li)、核心(xin)技(ji)術人(ren)員SHIH CHENG-KON領(ling)取薪酬377.92萬元，董事、副(fu)總(zong)(zong)經理(li)、核心(xin)技(ji)術人(ren)員LI JIA KUI領(ling)取薪酬281.48萬元。

實(shi)際上(shang)(shang)，近年來(lai)已上(shang)(shang)市的(de)(de)母公司將創(chuang)新藥(yao)平臺分(fen)(fen)拆單獨上(shang)(shang)市的(de)(de)案例(li)并(bing)不少見。如今年初，科(ke)倫藥(yao)業(ye)亦(yi)將孵化的(de)(de)創(chuang)新藥(yao)主體科(ke)倫博泰推動至港股IPO。究(jiu)其原因，創(chuang)新藥(yao)研發燒(shao)錢快(kuai)、過程長、風險大，將其分(fen)(fen)拆上(shang)(shang)市既擁有了獨立的(de)(de)融資渠(qu)道，又分(fen)(fen)擔了對母公司的(de)(de)潛在負擔和風險。

對四環(huan)醫(yi)藥(yao)(yao)而言，也是(shi)如(ru)此。作為(wei)(wei)一家醫(yi)美及生物制藥(yao)(yao)企業(ye)(ye)，四環(huan)醫(yi)藥(yao)(yao)近年來業(ye)(ye)績表現欠佳。2018年至2020年，四環(huan)醫(yi)藥(yao)(yao)的(de)收(shou)入分別為(wei)(wei)29.17億(yi)元(yuan)、28.78億(yi)元(yuan)和24.64億(yi)元(yuan)，直(zhi)線下(xia)滑。2021年，四環(huan)醫(yi)藥(yao)(yao)收(shou)入大增(zeng)33.6%，達(da)到32.91億(yi)元(yuan)，其中公司(si)醫(yi)美業(ye)(ye)務板塊獨家代理的(de)韓國肉(rou)毒(du)(du)毒(du)(du)素產品(pin)實現上(shang)市銷售收(shou)入3.99億(yi)元(yuan)，同(tong)比增(zeng)長1383.3%。

2019年(nian)到(dao)2021年(nian)，同期歸(gui)母凈利潤-27.17億元(yuan)、5.03億元(yuan)、4.17億元(yuan)。截至2022年(nian)6月底，四(si)環醫藥營收、歸(gui)母凈利潤分別(bie)為14.64億元(yuan)、4037.6萬元(yuan)，同比(bi)分別(bie)下滑23.23%、93.40%。

對于分拆(chai)軒竹生物，四環醫(yi)藥認為，分拆(chai)后公司可以將現(xian)有資(zi)金與資(zi)源專注(zhu)于培育和發展高增長的醫(yi)美業務(wu)(wu)及其他新業務(wu)(wu)。

2020年8月及(ji)2021年12月，軒竹(zhu)生物(wu)(wu)分別完成(cheng)兩(liang)次單獨股(gu)(gu)權融資(zi)，成(cheng)功(gong)融資(zi)共計15.6億(yi)元(yuan)(yuan)，投(tou)后估值近70億(yi)元(yuan)(yuan)。根據招股(gu)(gu)書(shu)，軒竹(zhu)生物(wu)(wu)擬用15%的股(gu)(gu)份募資(zi)24.70億(yi)元(yuan)(yuan)，若按此數據上市，軒竹(zhu)生物(wu)(wu)估值將(jiang)有160億(yi)元(yuan)(yuan)。但目前看來，軒竹(zhu)生物(wu)(wu)IPO之(zhi)路(lu)道(dao)阻且長。

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