每(mei)經記者｜陳植    每(mei)經編(bian)輯｜陳旭    

“今年(nian)以(yi)來長短(duan)期債券(quan)(quan)收(shou)(shou)益(yi)率曲(qu)線日益(yi)平(ping)坦化，加之信(xin)用利差不斷收(shou)(shou)窄(zhai)，以(yi)前能夠(gou)增厚債券(quan)(quan)收(shou)(shou)益(yi)的三板斧——拉長久(jiu)期、加杠桿與信(xin)用下沉做法都(dou)基本失(shi)效，現在我(wo)們(men)更多依(yi)靠債券(quan)(quan)價差交易(yi)增厚收(shou)(shou)益(yi)。”一家公募基金的債券(quan)(quan)交易(yi)員接受《每日經濟新聞》記者微信(xin)采訪時感慨說(shuo)。

但是，隨著債券價(jia)(jia)格(ge)波動加大(da)，他發現要做好債券價(jia)(jia)差交易(yi)(yi)絕(jue)非易(yi)(yi)事：一(yi)(yi)方面，債券買賣若缺(que)乏交易(yi)(yi)流(liu)動性，很容易(yi)(yi)放(fang)大(da)債券價(jia)(jia)格(ge)波動幅度，影響其債券投(tou)資(zi)(zi)組合的(de)整體投(tou)資(zi)(zi)風險；另一(yi)(yi)方面，如(ru)何以相(xiang)對合理的(de)價(jia)(jia)格(ge)開展債券交易(yi)(yi)，又是一(yi)(yi)大(da)挑戰(zhan)。

記(ji)者(zhe)(zhe)注意到，隨著債(zhai)券市場持續(xu)發展(zhan)，越來(lai)越多銀行不再局限于債(zhai)券投資者(zhe)(zhe)的角(jiao)色，紛紛涉(she)足債(zhai)券做(zuo)市交(jiao)易。

一(yi)家股份(fen)制銀行資金(jin)運(yun)營中心的(de)負(fu)責人在一(yi)個公募基金(jin)合(he)作發展(zhan)峰(feng)會現場向(xiang)《每日經(jing)濟(ji)新(xin)聞》記(ji)者表示，他們正(zheng)持(chi)續推進(jin)債(zhai)券(quan)做市(shi)交(jiao)易(yi)(yi)業務，促(cu)進(jin)債(zhai)券(quan)市(shi)場交(jiao)易(yi)(yi)深度的(de)容量提升，與基金(jin)公司共同打(da)造良好的(de)債(zhai)市(shi)生(sheng)態。

此前，眾多銀行為了獲得債市做市交易資質，也做了大量努力。比如2023年8月廈門國際銀行獲得做市商試運行權限，在試運行期間每日為近百只利率債與信用債持續提供雙邊報價，現券做市成交量超1700億元(yuan)，有效(xiao)促進債(zhai)券交易與提(ti)升市(shi)場流動性(xing)。去年，廈門國際銀行獲(huo)批(pi)開展銀行間債(zhai)券市(shi)場現券做市(shi)業(ye)務。

上述公(gong)(gong)募(mu)基金(jin)債券(quan)(quan)(quan)交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)員表示，債券(quan)(quan)(quan)做(zuo)市(shi)交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)對(dui)金(jin)融機(ji)構的(de)資(zi)產管理能力、流動性管理能力、債券(quan)(quan)(quan)交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)能力均(jun)提出(chu)極高(gao)的(de)要(yao)求。除了(le)提供債券(quan)(quan)(quan)市(shi)場交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)流動性與(yu)提升債券(quan)(quan)(quan)撮合交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)(yi)(yi)效率(lv)，銀行等債券(quan)(quan)(quan)做(zuo)市(shi)商還需向基金(jin)公(gong)(gong)司輸出(chu)債券(quan)(quan)(quan)市(shi)場價格發現能力，幫(bang)助基金(jin)公(gong)(gong)司降低(di)負債端(duan)變(bian)動所(suo)帶來的(de)換倉成本的(de)同(tong)時(shi)，找(zhao)到更具投(tou)資(zi)價值的(de)債券(quan)(quan)(quan)標的(de)。

公募基金對債券做市交易依賴度日益提高

受(shou)債(zhai)牛行情影響，去年(nian)債(zhai)券基金資(zi)產管(guan)理規模繼續增長(chang)。

中國證券投資基金業協會數據，截至2024年12月末，債券型基金規模為6.84萬億元，較2023年末增加1.52萬億元。

公募基金市場數據（2024年12月）

截至2024年12月末，債券型基金規模為6.84萬億元

與此同時，債券基金在債牛行情環境下也交出不錯的業績答卷。Wind數據統計，2024年債券型基金平均收益率達到4.65%。

但(dan)是，如何延(yan)續良(liang)好的業績(ji)表現(xian)與規模(mo)增長效應，成為今年債(zhai)券基金面(mian)臨的一大考(kao)驗。

上述公(gong)募基金債券(quan)交(jiao)易(yi)員告訴記(ji)者，隨著債券(quan)收益(yi)(yi)率(lv)整體下(xia)行(xing)(xing)，息差保護變得日益(yi)(yi)薄(bo)弱，債券(quan)投(tou)(tou)資(zi)的(de)收益(yi)(yi)來源已發生明顯變化。以(yi)往，債券(quan)收益(yi)(yi)率(lv)相對較高，債券(quan)基金只需采(cai)取買(mai)入(ru)持有(you)到期(qi)策(ce)略，就能坐享較高的(de)利息收入(ru)與(yu)投(tou)(tou)資(zi)收益(yi)(yi)；如今(jin)，債券(quan)收益(yi)(yi)率(lv)下(xia)行(xing)(xing)導(dao)致債券(quan)基金回(hui)報率(lv)相應走低，令越來越多債券(quan)基金等債券(quan)投(tou)(tou)資(zi)機構不得不依賴債券(quan)價差交(jiao)易(yi)增厚收益(yi)(yi)。

前述(shu)股(gu)份制銀行(xing)資金(jin)運營(ying)中心(xin)負責(ze)人(ren)向(xiang)記(ji)者透露(lu)，今(jin)年以(yi)來眾多金(jin)融機(ji)(ji)(ji)構開(kai)始更多參與(yu)債(zhai)券波(bo)段(duan)交易(yi)，包括擇時、擇券交易(yi)等。但無論(lun)是債(zhai)券買(mai)入持有到期(qi)的(de)配(pei)置策略，還是波(bo)段(duan)交易(yi)，其收益(yi)主要(yao)來自機(ji)(ji)(ji)構對(dui)未(wei)來宏觀(guan)經濟走(zou)勢與(yu)利率(lv)環境(jing)的(de)準確(que)預測(ce)，而很(hen)多機(ji)(ji)(ji)構未(wei)必能(neng)(neng)(neng)準確(que)預測(ce)未(wei)來經濟走(zou)勢與(yu)利率(lv)環境(jing)，這(zhe)時他(ta)們的(de)應對(dui)能(neng)(neng)(neng)力也顯得相當重要(yao)，只(zhi)要(yao)金(jin)融機(ji)(ji)(ji)構的(de)應對(dui)速度足夠(gou)快、應對(dui)能(neng)(neng)(neng)力足夠(gou)好(hao)，也能(neng)(neng)(neng)獲得較(jiao)好(hao)的(de)收益(yi)。

記者了解到，這也促使(shi)越來越多(duo)基金公司紛紛“擁抱”債券(quan)做市交易(yi)。

相比(bi)傳統債券(quan)中介，基金公(gong)司之(zhi)所以日益青(qing)睞債券(quan)做(zuo)市交易，主要(yao)是三(san)大因(yin)素(su)影響：

一是傳(chuan)統債券中介的回價時效與質量(liang)不穩定，導致基金公(gong)司往往在債市行(xing)情波動(dong)時找不到報價；

二是(shi)貨幣經紀的費用(yong)相對剛性，債券(quan)交易越(yue)多(duo)，由此產生(sheng)的交易費用(yong)越(yue)高；

三是傳統債券中介的成交意向仍依賴人工操作，與前臺交易端隔斷，導致一筆交易出現2倍的(de)工(gong)作量，這(zhe)些因素很(hen)大程度上會影響基金公司(si)的(de)債券交易(yi)效率，并抬高債券交易(yi)成(cheng)本(ben)。

針對傳統債(zhai)券(quan)(quan)中介的業務痛點，銀(yin)行(xing)等債(zhai)券(quan)(quan)做(zuo)市商的債(zhai)券(quan)(quan)交易(yi)(yi)報(bao)價(jia)(jia)頻率(lv)更高，交易(yi)(yi)兩端報(bao)價(jia)(jia)次數更多，能(neng)(neng)(neng)更高效地(di)撮合債(zhai)券(quan)(quan)交易(yi)(yi)，且做(zuo)市商的價(jia)(jia)格發現(xian)能(neng)(neng)(neng)力(li)相對較高，能(neng)(neng)(neng)根據債(zhai)券(quan)(quan)收益率(lv)曲線“定價(jia)(jia)”技術(shu)提供更具(ju)競爭力(li)的交易(yi)(yi)報(bao)價(jia)(jia)，令買賣雙方從中受益并有效壓降(jiang)交易(yi)(yi)成本。

前述公募基(ji)金債券交(jiao)易(yi)員表示，去(qu)年以來(lai)，越(yue)來(lai)越(yue)多(duo)基(ji)金公司青睞(lai)債券做市交(jiao)易(yi)，還(huan)受到兩(liang)大因(yin)素影響。

一是更多策略和算法參與進來，推動整個債券(quan)交(jiao)易市場快(kuai)速(su)向電子化(hua)發展，令基金公司(si)日益依(yi)靠做市商(shang)獲(huo)取快(kuai)速(su)且(qie)更低成(cheng)本的債券(quan)交(jiao)易。

二是AI技術發展大幅提升基金公司債券交易員的市場信息搜集、歸納整理、擇時擇券交易與風險管理能力，比如以往國內債券市場需花費3~5天才能消化某個政策影響，但在AI技術令債券交易員定價效率快速提升的情況下，如今債券市場只需1~2天就能(neng)消(xiao)化相關(guan)政策(ce)影(ying)響，令債券(quan)交易員需要(yao)做市(shi)商提供(gong)更合理的債券(quan)報價，做好債券(quan)投資風(feng)險管理與博取超(chao)額回報的工作(zuo)。

“今年以來，我們對債券做市交易的依賴度更高，因為一季度期間債券價格波動較大，多個交易日30年期國債日內波動達到7~8個基點(dian)，所以我們更需要做市商(shang)快速完成(cheng)債(zhai)券交易，避免(mian)錯過最(zui)佳債(zhai)券交易時(shi)機而蒙(meng)受(shou)額外的投資(zi)風險。”他(ta)強調。

今年以來十年期國債到期收益率走勢

應對基金公司個性化債券做市服務需求 銀行還需“練好內功”

記者多方了解到，基金公司日益青睞債券做市交易，另一個原因是去年7月《公開募集證券投資基金證券交易費用管理規定》(下稱《規定》)的實施。

前述股份制銀行資金運營中心負責人向記者表示，在《規定》實施后，基金公司從以往依靠債券中介機構提供交易流動性，轉向主動縮減中介業務量，并轉向做市商開展債券交易詢價。目前，部分金融機構的利率債中介替換率達到70%，以前都是中介提供債券報價交(jiao)易，現在改由做市商完成。

這(zhe)令一(yi)批擁有自主定(ding)價(jia)(jia)能(neng)力與(yu)電(dian)子化(hua)(hua)交(jiao)易能(neng)力的銀行等頭部做市商“脫穎而出”，他(ta)們依托自身(shen)的量化(hua)(hua)電(dian)子定(ding)價(jia)(jia)與(yu)做市能(neng)力，通(tong)過高效承接機構債(zhai)券賣(mai)盤(pan)與(yu)尋找新(xin)買家，幫助眾多金(jin)融機構盤(pan)活債(zhai)券交(jiao)易資金(jin)同時平抑(yi)債(zhai)券市場波(bo)動。

前述(shu)股(gu)份制銀行資金(jin)運(yun)營(ying)中心負責人告訴記者，要成為脫(tuo)穎而(er)出的頭部債(zhai)券做(zuo)市(shi)商，銀行練(lian)好內功顯得尤其(qi)關(guan)鍵。

比如在債券交易承接能力方面，銀行需建設全流程的電子化交易系統，實現債券做市吞吐量大、回復速度快、內部自動匹配、交易清算快等目標；在債券做市服務方面，銀行需圍繞各個做市債券品種設立“銷售+交易”專(zhuan)項組(zu)，依托債券收(shou)益(yi)率曲(qu)線“定價”技術提供具有競(jing)爭力(li)的雙邊報價等。

“此外，銀行需提供足夠資金，堅持為債券市場提供流動性。比如2022年四季度(du)債(zhai)市(shi)回(hui)(hui)(hui)調令(ling)理(li)財(cai)產品(pin)出(chu)現較大贖回(hui)(hui)(hui)壓力期間，銀行需逆(ni)勢承接金融機構的(de)不少信用債(zhai)賣盤，為他(ta)們(men)提供資金流動性應對(dui)贖回(hui)(hui)(hui)壓力的(de)同時，盡(jin)可能平抑信用債(zhai)價格跌幅(fu)，避免理(li)財(cai)產品(pin)與基金產品(pin)凈值進一步下跌引(yin)發更大的(de)贖回(hui)(hui)(hui)風波(bo)。”他(ta)表示。

記者了解到，隨著債券市場持續發展，越來越多的基金公司還對銀行等債券做市商提出個性化要求，包括T+0交割、批量換券(quan)等。銀行若能滿(man)足這些個(ge)性化需求(qiu)，就能贏得(de)更大的(de)債(zhai)券(quan)做市交易份額。

此外，隨著債券(quan)收益(yi)(yi)率整體下行(xing)，當前基金公司對更(geng)具收益(yi)(yi)率優勢的債券(quan)品種配置需求日益(yi)(yi)增加(jia)，無形間對銀行(xing)等債券(quan)做(zuo)市商優質品種挖掘能(neng)力提出更(geng)大(da)考驗。

前述股份制銀行資金運營中心負責人向記者透露，2023年熊貓債信用等級(ji)與收益(yi)率都相(xiang)對較高，他(ta)們給(gei)不少投(tou)資機構推介這類品種并提供交易流動性支(zhi)持。最終這些投(tou)資機構發現，熊貓債日(ri)益(yi)受到資本(ben)追(zhui)捧并實現價格(ge)上漲，給(gei)他(ta)們帶(dai)來(lai)可觀(guan)的收益(yi)。

他表示，作為(wei)債(zhai)券做市商，銀(yin)行(xing)一面服務基金公司(si)等金融客戶，一面對接廣大債(zhai)券發行(xing)人，為(wei)基金公司(si)推薦符合投資需求、具有價值的債(zhai)券標的，幫助雙方(fang)找到真正的價值。

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