每經記(ji)者(zhe)｜岳(yue)楚(chu)鵬  蘭素(su)英    每經編輯｜王嘉琦    

8.5萬億美元市值(zhi)、2000萬輛汽(qi)車、100萬臺機(ji)器人、4000億美元年利(li)潤……

埃(ai)隆·馬斯克這(zhe)份“史上最貴”的萬億(yi)美元薪酬包，不(bu)僅再(zai)次刷新了(le)華(hua)爾街的想象力，也(ye)首次以白(bai)紙黑(hei)字的形式，為特斯拉描繪出一份堪稱“不(bu)可能完成”的未來十(shi)年發展藍圖。

這份為期10年的“對賭”協議的每一項解鎖條件，都精準錨定了特斯拉的轉型路線圖——從傳統汽車制造商全面轉向Robotaxi（自動駕駛出租車）、FSD（完全自動駕駛）和人形機器人領域，同時也將馬斯(si)克未(wei)來(lai)十年的命運與特斯(si)拉深度(du)綁定。

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再造兩個英偉達：“萬億薪酬”的12步解鎖路徑

近日，特斯(si)(si)拉董事會向CEO埃隆·馬(ma)斯(si)(si)克提出了一份全(quan)新的薪酬方案(an)，潛在(zai)價值(zhi)約1萬億美元，這是美國(guo)企業歷史上規模最大(da)的高管薪酬方案(an)。

這份方案的核(he)心，是(shi)一份為期十年的“業績對賭”。

根據(ju)協(xie)議，特(te)斯(si)(si)拉董事會向馬(ma)斯(si)(si)克(ke)(ke)授予最多(duo)4.237億股(gu)(gu)限制性股(gu)(gu)票，約(yue)占公司調整后(hou)總(zong)股(gu)(gu)本的(de)(de)12%，將分12批次發放。要(yao)拿到這筆巨款(kuan)，馬(ma)斯(si)(si)克(ke)(ke)必須達成12組層層加碼、環(huan)環(huan)相(xiang)扣的(de)(de)目標。12批股(gu)(gu)票對應12組階段(duan)(duan)目標，每完成一個階段(duan)(duan)目標，馬(ma)斯(si)(si)克(ke)(ke)即可獲得約(yue)3531萬股(gu)(gu)普通股(gu)(gu)。

這12組目標分為兩類：市值門檻和運營里程碑。

市值方面，第一個階段，特斯拉市值需要從當前的1.1萬億美元左右推升至2萬億美元，幾近翻倍。隨后，每解鎖一個階段，市值依次遞增5000億美元，直到第十階段的6.5萬億美元。而最后兩個階段，則依次遞增1萬億美元，最終將市值推至驚人的8.5萬億美元。這相當于讓特斯拉在十年內，再造兩個英偉達。

運營(ying)方面，每個階段激(ji)勵(li)的解鎖還(huan)須同時達(da)成(cheng)至少一項(xiang)運營(ying)目標(biao)，涵(han)蓋了汽(qi)車、FSD（完全(quan)自動駕駛）、Robotaxi和人(ren)形機器人(ren)（Optimus）四大核心業(ye)務(wu)：

累計交付2000萬輛特斯拉汽車（自首(shou)次交付之日算起）；

FSD活躍訂閱用戶達1000萬（連續三個月日(ri)均）；

累計交付100萬臺人形機器人（自2025年(nian)9月3日起計算）；

100萬輛Robotaxi投入商業化運營（連續三(san)個月(yue)日(ri)均）。

此外，方(fang)案要求特斯拉的年度(du)調整后EBITDA（息稅折舊攤銷(xiao)前利潤）最(zui)終要達(da)到(dao)4000億美元(yuan)(yuan)。（注(zhu)：最(zui)后三個4000億美元(yuan)(yuan)目標每個都需(xu)在(zai)連(lian)續的4個季度(du)內完成才算達(da)成一次。）

如果所有目標全部達成，馬斯克在特斯拉的投票權將躍升至24.8%，接近25%的關鍵控制線。一直以來，馬(ma)斯(si)克都在(zai)尋求對特(te)斯(si)拉的更多(duo)控制權，他此前表(biao)示，將持(chi)股比例提升至(zhi)25%是“既能確保戰(zhan)略(lve)方向，又不會多(duo)到無法被罷免”的平衡(heng)點。

未來10年的四大支柱：特斯拉轉型之路有多難？

馬(ma)斯克的這份(fen)薪酬方案將(jiang)在11月6日的特斯拉股東大會(hui)上表決投票，外界預(yu)計通過概(gai)率很大。這份(fen) “天價(jia)對賭(du)” 中最(zui)引人(ren)注(zhu)目的四大運營目標(biao)，完整覆(fu)蓋了特斯拉未來的戰略發力(li)點。

車輛交付：從“年銷2000萬輛”縮水至“累計2000萬輛”

薪(xin)酬(chou)方案(an)要求，馬斯克需累計(ji)交付2000萬(wan)輛電動汽(qi)車。截至目前，特斯拉累計(ji)銷量(liang)已達800萬(wan)輛，這意味未(wei)來十年年均銷量(liang)需保持(chi)在約(yue)120萬(wan)輛以上。

表面(mian)看(kan)，這(zhe)一數字略低(di)于(yu)當前銷(xiao)量水(shui)平，并且遠低(di)于(yu)馬斯克當初吹(chui)噓(xu)的“2030年(nian)年(nian)銷(xiao)2000萬輛(liang)”野(ye)心，似乎降低(di)了難度。然而，完成這(zhe)個(ge)“縮水(shui)版”目(mu)標(biao)也并非易(yi)事。

近年來，特斯拉的汽車(che)交付量增(zeng)速(su)已然放(fang)緩，甚至出現了上市(shi)以來的首(shou)次同比(bi)下(xia)滑。2024年，特斯拉的交付量約(yue)為(wei)178.9萬輛，同比(bi)下(xia)降1.1%。無獨有(you)偶(ou)，全球(qiu)新能源車(che)市(shi)場(chang)也(ye)正在(zai)告別狂飆突進的時代，市(shi)場(chang)研究機構TrendForce集邦咨(zi)詢預(yu)估(gu)，2025年全球(qiu)新能源車(che)銷量為(wei)1970萬輛，年增(zeng)21%，預(yu)期2026年的增(zeng)長幅(fu)度將放(fang)緩至14%。

與此同時(shi)，昔日王(wang)座更是岌(ji)岌(ji)可危(wei)。中國車企比亞(ya)迪已在2024年以25.6%的份額(e)超越特(te)斯拉(la)，成為全球(qiu)新能源車銷冠，而特(te)斯拉(la)份額(e)僅為11.4%。

對此，AutoForecast Solutions分析師薩姆·菲奧拉尼直言不諱地指出，汽車市場早已成熟飽和，不同于蘋果在手機行業稱王的年代。各大車企紛紛巨資投入電動化，特斯拉要在21世紀30年代成為“一騎絕塵”的巨頭，除非在汽車形態或制造模式上出現顛覆性突破。

FSD：千萬用戶背后的“技術+價格”考驗

要實(shi)現1000萬(wan)(wan)FSD活(huo)躍訂閱用戶(hu)，意味(wei)著要讓千萬(wan)(wan)臺特斯拉汽車(che)持續付費使用該功能，對(dui)應的滲透率大約為50%。

目前(qian)，特斯拉并未公開(kai)FSD付費用戶量(liang)，但(dan)據(ju)其高管透露(lu)，FSD選裝率僅為“十幾個百分點”，距離千萬量(liang)級相去甚遠。

一(yi)(yi)方面(mian)，高(gao)昂的(de)價格(ge)是用(yong)戶(hu)的(de)一(yi)(yi)大顧慮(lv)。FSD有兩種價格(ge)模式(shi)：一(yi)(yi)次(ci)性購置價格(ge)約為(wei)1.5萬美元；按月訂閱的(de)價格(ge)為(wei)199美元。另一(yi)(yi)方面(mian)，在技術層面(mian)，FSD Beta版本雖(sui)然(ran)在一(yi)(yi)定條件下可實(shi)現車輛自行控制，但(dan)仍(reng)需(xu)駕駛者監督(du)，尚未達到真正的(de)L4/L5級(ji)完(wan)全無人駕駛。

卡內基(ji)梅(mei)隆大(da)學自動(dong)駕駛專家Philip Koopman曾指出，目前FSD在城(cheng)市街(jie)道(dao)的表現還不穩定，實現真正無(wu)人(ren)駕駛仍需(xu)重(zhong)大(da)技術突破。來自FSD Tracker community的數據也顯(xian)示，在城(cheng)市中，平(ping)均每224英(ying)里就會出現一起需(xu)要人(ren)工(gong)介入的嚴重(zhong)事故。

不(bu)過，東方證券在研(yan)報中(zhong)給出了積極的展望(wang)。該(gai)機(ji)構指出，FSD在歐洲和中(zhong)國地區落地進度有(you)望(wang)加速，后(hou)續(xu)有(you)望(wang)產生鯰魚效應(ying)，促進全球(qiu)及國內高級別自動駕駛及Robotaxi產業加快發展，智能駕駛相關(guan)產業鏈公司有(you)望(wang)受益(yi)。

Robotaxi：延遲了5年的承諾

多年前，馬斯克曾公開承(cheng)諾，要(yao)在(zai)2020年讓100萬(wan)輛Robotaxi上(shang)路(lu)。如今，這(zhe)一目標又被(bei)寫入(ru)薪酬方(fang)案，只是時間線已拉長至未來十(shi)年，要(yao)求(qiu)實現100萬(wan)輛Robotaxi的(de)商(shang)業(ye)運營(ying)。

從(cong)現(xian)實進(jin)度(du)看，Robotaxi的(de)發展遠落后(hou)于(yu)最初的(de)設想。截至2025年，特斯拉的(de)Robotaxi業務(wu)仍處(chu)于(yu)起步(bu)階段，目前僅在得州(zhou)奧斯汀開展小規(gui)模試點，尚未拿下加州(zhou)等(deng)核(he)心(xin)市(shi)場的(de)無(wu)人駕駛運(yun)營(ying)許可。反觀競爭(zheng)對手，Waymo和Cruise等(deng)公(gong)司(si)已經在美國部分城(cheng)市(shi)上線了有限度(du)的(de)無(wu)人出租車服(fu)務(wu)。

據外媒分析，十年達成“百萬級Robotaxi日活(huo)”絕非易事，特(te)斯(si)(si)拉(la)需要(yao)克服(fu)技術、法規和市場三大方(fang)面的挑戰。百萬車輛同時運營，需要(yao)匹配(pei)強大的車隊(dui)調度系(xi)統、乘客服(fu)務(wu)平臺與服(fu)務(wu)支持體(ti)系(xi)。這(zhe)意味著特(te)斯(si)(si)拉(la)要(yao)徹(che)底(di)擺脫(tuo)汽車制造(zao)商(shang)的身份慣性，轉型為成熟的出行服(fu)務(wu)運營商(shang)。這(zhe)對其而言(yan)，仍是全新且(qie)艱(jian)巨的課題。

人形機器人：要撐起特斯拉80%營收

在這份(fen)薪酬方(fang)案中，最受(shou)爭議(yi)的無疑(yi)是(shi)人(ren)形機器人(ren)Optimus的目標：累計交(jiao)付100萬臺。

此前，馬斯克宣(xuan)稱，最(zui)早將(jiang)于(yu)2029年實現年產(chan)100萬(wan)臺(tai)Optimus，如今(jin)其薪酬方(fang)案(an)將(jiang)目標調整為(wei)2035年累計(ji)交付100萬(wan)臺(tai)。

目(mu)前，特斯(si)拉的(de)Optimus項目(mu)仍(reng)處于研發早(zao)期，客戶交付量為零。業內人(ren)士(shi)透露，截至目(mu)前，Optimus實際產(chan)量僅數百(bai)臺。特斯(si)拉之前所(suo)作的(de)“2025年至少生產(chan)5000臺”的(de)承諾恐將(jiang)再次“跳票”。

盡管(guan)如此，馬斯(si)克(ke)對(dui)Optimus寄(ji)予厚望，他近期表(biao)示，未(wei)來特斯(si)拉(la)約80%的長期價值(zhi)將(jiang)來自人形機器人。TeslaAI官方微博日前發(fa)文展示了Optimus的最新(xin)外(wai)觀(guan)，預(yu)計特斯(si)拉(la)Optimus Gen3將(jiang)于第(di)四季(ji)度發(fa)布(bu)。

但要實現(xian)百萬(wan)機器人的(de)目標，難度在于開創一個全新產業并達成規模化。

馬斯克曾提(ti)出(chu)Optimus單臺成(cheng)本2萬美元的(de)目標，這(zhe)需(xu)要通過大(da)規模(mo)生產實現降本。此外，市(shi)(shi)場需(xu)求(qiu)(qiu)和(he)應(ying)用存在不確定(ding)性。盡(jin)管設想(xiang)空間巨大(da)，但短期內主要需(xu)求(qiu)(qiu)在工業、倉儲等特定(ding)場景，大(da)眾消費(fei)市(shi)(shi)場對人形機器人的(de)接受(shou)度和(he)付費(fei)意愿尚(shang)未(wei)驗證。

業內對(dui)于人形機器人的前景看法也不一(yi)致。

Morgan Stanley預測，2035年全(quan)球各類人形機器(qi)人保(bao)有(you)量約1300萬臺(tai)，主要用(yong)于工業和(he)商(shang)業領(ling)域。2050年全(quan)球人形機器(qi)人市場年營(ying)收可(ke)達(da)5萬億美元，規模甚(shen)至超過當(dang)前全(quan)球汽車(che)業營(ying)收之和(he)。分析師(shi)Adam Jonas也強調，特斯拉在軟硬件一體化上(shang)的優勢，使其有(you)潛力在機器(qi)人領(ling)域勝(sheng)出。

但伯克(ke)利大學教授(shou)、前波士頓動力工程師Ken Goldberg表(biao)示，人形機器人在非結構化環境中的(de)使用還需很(hen)多年驗證。

值得(de)一(yi)提的(de)(de)是，若特斯拉加速推進Optimus的(de)(de)量產(chan)，人形(xing)機(ji)器人供應(ying)商(shang)將直接受益。據東方(fang)證券(quan)分析，2026年(nian)起(qi)人形(xing)機(ji)器人將進入規(gui)模化量產(chan)階(jie)段，今年(nian)年(nian)底(di)到(dao)明年(nian)年(nian)初，特斯拉或將逐步向供應(ying)商(shang)下(xia)發零(ling)部件(jian)定點，獲得(de)定點的(de)(de)供應(ying)商(shang)有望(wang)逐步釋放業績(ji)。

4000億美元年利潤目標，“鎖死”馬斯克未來10年

對于4000億(yi)美元的調整后EBITDA目標，《金融(rong)時報》評論稱(cheng)，這一利潤(run)幾(ji)乎(hu)相當于讓特斯拉一家公(gong)司賺(zhuan)取(qu)半個硅谷的收益，在目前看來(lai)“難以想象”。

要在未來5年內將調整后EBITDA提升至4000億美元，特斯拉利潤的年均復合增長率必須至少達到91.6%，相當于過去五年英偉達利潤的復合增長率。若要在10年(nian)內(nei)提升至(zhi)4000億美元，年(nian)均復合(he)增(zeng)長率需至(zhi)少達到38.4%。

要實現這一利(li)潤目標，特斯拉需要在(zai)收入(ru)規模(mo)和商(shang)業模(mo)式上(shang)實現雙重飛(fei)躍。

收入規模方面，假設特斯拉凈利率維持在當前約20%的水平，要支撐4000億美元的利潤，年營收需達到2萬億美元。對比特斯拉2024年的營收（976億美元），這一數字意味著20倍左右的增長。在全球汽車市場增長(chang)有(you)限的情況下，特(te)斯拉唯有(you)開辟(pi)新市場，如按里程對出(chu)行服務收費(fei)、機器人銷售，來填補這一(yi)缺口(kou)。

傳統汽車(che)制(zhi)造屬于(yu)重資產(chan)行(xing)業，利潤率始終存在天花板。而Robotaxi網(wang)絡、軟件訂閱等(deng)業務具有(you)平臺化屬性和高利潤率特征。要突(tu)破利潤增(zeng)長瓶頸(jing)，核心關鍵在于(yu)完成角色(se)重塑(su)——從單純的汽車(che)產(chan)品(pin)提供商，徹底轉(zhuan)向服務與出行(xing)運(yun)營商。

正如ARK Invest的(de)模型所(suo)指出的(de)，到2029年，特斯拉90%利潤(run)將(jiang)來自(zi)Robotaxi服(fu)務(wu)。也就是說，只有當數(shu)百萬輛特斯拉汽車接入(ru)自(zi)動駕(jia)駛出行網絡，通過(guo)為乘客(ke)提供(gong)付費出行服(fu)務(wu)并持續(xu)獲取分成，其利潤(run)才能擺脫傳(chuan)統(tong)制造業的(de)線性增長邏輯，實(shi)現指數(shu)級攀升。

Morgan Stanley則表示，特斯拉的運營目標（包括汽車交付、全自動駕駛訂閱和 Robotaxis）“在10年內似乎可以實現”，但4000億美元的調整后EBITDA目標需要人工智能驅動市場的大量貢獻，包括Optimus人形機器人。該行在(zai)報告中解(jie)釋說，若美國(guo)勞動力市(shi)場(chang)有1%的崗位(wei)被人形機器人取代，對應的市(shi)場(chang)規(gui)模就可能(neng)達(da)到約3200億美元。

不過，金融界人士對(dui)特(te)斯(si)拉(la)激(ji)進(jin)的(de)利潤(run)目標仍持謹(jin)慎的(de)看法。一(yi)些(xie)華爾街分析師指出，這實際上(shang)是希望(wang)特(te)斯(si)拉(la)成為下一(yi)個(ge)“蘋果+谷歌+Uber的(de)綜合體(ti)”。倫敦股票經紀公司AJ Bell的(de)投資分析師丹·科茨(ci)沃斯(si) (Dan Coatsworth) 表示(shi)，“馬(ma)斯(si)克需要(yao)某種天賜(si)神助才能拿到這筆錢”。

這筆“天價”薪酬，也(ye)成了(le)將馬斯(si)克與特(te)斯(si)拉牢(lao)牢(lao)“鎖死”的黃金鐐(liao)銬(kao)。要拿到這些股票，馬斯(si)克必須持續擔任特(te)斯(si)拉CEO或經批準的高管職位。

投資(zi)顧問公(gong)司(si)APTUS CAPITAL ADVISORS的(de)股權及投資(zi)組合經理主管David Wagner表示(shi)，“這份獎勵方案表明，特斯拉相(xiang)信馬斯克是創(chuang)新的(de)關鍵人物(wu)，而他(ta)的(de)離開是對(dui)公(gong)司(si)的(de)最大威脅。”

安德森資本管理(li)公司創始人(ren)彼得(de)·安德森表示(shi)，對于馬斯克這樣的(de)創始人(ren)來說，長(chang)期(qi)薪酬(chou)極其重要(yao)。馬斯克的(de)歷史令人(ren)不安，他很容易被其他事物分散注意力，而這些事物并(bing)不一定能直接使特斯拉受(shou)益(yi)。

RUNNING POINT CAPITAL ADVISORS首席投資官邁克爾·阿什利·舒爾曼則稱，“特斯拉最大的資產不是工廠或電池，而是馬斯克本人。”他認為，這(zhe)份薪酬方(fang)案反映出馬斯(si)克作(zuo)為品牌、增長和投資(zi)者熱(re)情的驅動力，其(qi)核心價值(zhi)無(wu)法用傳統方(fang)式衡(heng)量。

特(te)斯(si)拉長期多頭、Wedbush分(fen)析師Dan Ives在(zai)(zai)向《每日經濟新聞》記者發送(song)的(de)報告中表示，薪酬方案是確保馬(ma)斯(si)克繼續掌舵、帶領特(te)斯(si)拉渡(du)過關(guan)鍵時期的(de)重要舉(ju)措。馬(ma)斯(si)克就是特(te)斯(si)拉最重要的(de)資(zi)產(chan)。在(zai)(zai)AI革命之際，自動駕駛和機器人業務正處于發展前沿，這(zhe)是特(te)斯(si)拉的(de)關(guan)鍵時刻。

投資銀行威廉·博(bo)萊分(fen)析師杰(jie)德(de)·多爾斯(si)(si)海默(mo)認為(wei)，新的激勵計劃(hua)將(jiang)以(yi)與2018年計劃(hua)相同的方式獲得批準，股東們(men)對馬(ma)斯(si)(si)克在未來十年獲得激勵感到(dao)興奮(fen)。這(zhe)一(yi)消息，加(jia)上(shang)特斯(si)(si)拉公開推出其機器人出租車(che)服務，預計將(jiang)提振投資者情緒。

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