每(mei)經記者｜楊建    每(mei)經編(bian)輯(ji)｜彭水(shui)萍

（一(yi)）重磅消息 

中美(mei)經(jing)貿(mao)雙方(fang)牽頭(tou)人、國務院副總理何立峰和美(mei)財政(zheng)部部長耶倫于4月5日至6日在廣(guang)州(zhou)舉(ju)行(xing)多輪會談，雙方(fang)圍(wei)繞落實(shi)中(zhong)(zhong)美(mei)元首(shou)重(zhong)要共識(shi)，就(jiu)兩國(guo)及(ji)全球宏觀經濟(ji)形(xing)勢、中(zhong)(zhong)美(mei)經濟(ji)關系及(ji)全球性(xing)挑戰進行(xing)了深入、坦(tan)誠、務實(shi)、建設(she)性(xing)的交流，一致同意在中(zhong)(zhong)美(mei)經濟(ji)和金融工作組項下討論中(zhong)(zhong)美(mei)及(ji)全球經濟(ji)平衡增長(chang)、金融穩定、可持續金融、反洗錢合作等議題(ti)。中(zhong)(zhong)方(fang)就(jiu)美(mei)方(fang)對(dui)華經貿限制措施表達嚴(yan)重(zhong)關切，并就(jiu)產能問題(ti)作出(chu)充分回應。雙方(fang)同意繼續保持溝通(tong)。 

（二）券商(shang)最(zui)新研判

華寶證券：美聯儲降息再添變數，建議側(ce)重穩健低波資產(chan)

1、國(guo)(guo)內(nei)外宏觀(guan)主線。美國(guo)(guo)經(jing)(jing)濟(ji)數(shu)據持(chi)續展現出韌性，降(jiang)息又添(tian)變數(shu)，耐心等待二季度(du)通脹回落信(xin)號(hao)。國(guo)(guo)內(nei)經(jing)(jing)濟(ji)數(shu)據好(hao)于預期(qi)，結構(gou)仍(reng)待改善，二季度(du)經(jing)(jing)濟(ji)走向、政策(ce)落地節(jie)奏(zou)及效果仍(reng)需觀(guan)察。A股(gu)財報季來(lai)臨，從追求彈性回歸穩健：從國內經濟(ji)(ji)基(ji)本面來(lai)看，年(nian)初(chu)經濟(ji)(ji)生產、外需(xu)偏強，內需(xu)及盈利仍待改善，經濟(ji)(ji)預(yu)期尚(shang)未發(fa)生顯著(zhu)變化。 

資(zi)金面：穩定資(zi)金及外資(zi)流(liu)入(ru)放(fang)緩，增量資(zi)金邊(bian)際減弱(ruo)，成(cheng)交活躍(yue)度(du)有所回落；政策面：關注(zhu)4月(yue)底政治局會議是否對二(er)季度(du)政策方向(xiang)和節奏有調整；外(wai)部環境：美(mei)國經濟數(shu)據韌性較強(qiang)，降息又(you)添變數(shu)，美(mei)元偏強(qiang)，對資產價格形成一定壓制，美(mei)國大選擾動(dong)將逐漸增多。　　

2、二季度回歸業績導(dao)向(xiang)，先聚(ju)焦大盤價(jia)值(zhi)，財報季后(hou)再尋(xun)景氣方向(xiang)：增量資金(jin)邊際放緩，經濟仍待觀察，反彈轉向(xiang)震蕩，需耐(nai)心等待進一(yi)步催化(hua)。4月(yue)財報季存在較(jiao)強(qiang)季節性規律，大盤(pan)、價(jia)值風(feng)格相對小盤(pan)、成長風(feng)格顯著占優。成長風(feng)格波動(dong)(dong)上升、盈虧比下滑，聚焦波動(dong)(dong)相對較(jiao)小、業績相對穩定的大盤(pan)價(jia)值，關注(zhu)核心資產、高股息、實物資產邏輯(ji)。　

3、邏輯(ji)與策(ce)略方(fang)面，美(mei)國經濟(ji)韌性較強，美(mei)聯儲(chu)降息預期(qi)再遇(yu)波折，美(mei)元強勢，對非(fei)美(mei)市場壓力(li)提升(sheng)，此外二季度美(mei)國大選(xuan)的(de)擾動也將逐漸增多；缺乏新(xin)的(de)利(li)好催化(hua)，情緒修復放緩，A股盈虧(kui)比回落；進一步上行(xing)動能有待需求、物價(jia)、利潤指標的(de)持(chi)續回暖。降低(di)4月收益預期，側(ce)重穩健(jian)低波(bo)資產，等待(dai)5-6月(yue)美國通脹回(hui)落(luo)“轉機”，屆時降息預期(qi)再升溫有望帶動(dong)資產價格恢復彈性(xing)。　

4、資產價格(ge)普遍存在(zai)休整需求(qiu)，盈虧(kui)比下降，降低(di)4月收(shou)益預(yu)期。2-3月全(quan)球權益、黃(huang)(huang)金(jin)、國(guo)(guo)內債券普遍表現強勢，美聯儲降息再(zai)添變數后，上述資產(chan)上行動能或需耐(nai)心(xin)等待(dai)美國(guo)(guo)通脹放(fang)緩的“轉機”。建議側重穩健低波資產(chan)，如固定(ding)收益、現金(jin)、黃(huang)(huang)金(jin)等資產(chan)，以(yi)(yi)及高(gao)股息擴(kuo)容(rong)策略(lve)。以(yi)(yi)持(chi)有、小額定(ding)投(tou)、耐(nai)心(xin)等待(dai)回(hui)調為主。待(dai)美國(guo)(guo)通脹回(hui)落信號出(chu)現，再(zai)轉向彈性資產(chan)。

東吳證券：創新高后，美股和黃金誰更值得持有？

1、今年以來黃金和(he)美股似乎都脫離了“地(di)心(xin)引力(li)”，加入刷新(xin)新(xin)高的競賽。截至(zhi)4 月(yue)2 日，黃金和標普500 指(zhi)數分別上漲了約11%和(he)9%，而今年的資產競(jing)賽(sai)中不可忽視(shi)的一個主(zhu)題是(shi)美國大(da)選(xuan)。回顧最近幾次大(da)選(xuan)，黃金(jin)和美股都(dou)有不俗的表現，但各有勝負(fu)，那么今年同樣面臨大(da)選(xuan)，之后誰(shui)的空間更大(da)？

2、復盤過去3 次大選(xuan)年，不難發現(xian)美(mei)股和(he)黃(huang)金都給市場留下了深深的(de)烙印：2020年(nian)，黃金收(shou)益率高達25%，在(zai)主(zhu)要大類資產(chan)中“拔得(de)頭籌(chou)”，遠超(chao)同期上漲18%的美(mei)股；2016年(nian)，美股“略勝一籌”，收益率近12%，小幅超過同期(qi)上漲近9%的(de)黃金；2012年，美(mei)股更占優，收(shou)益率達16%，相較于黃金(jin)8%的(de)收益率表現(xian)更(geng)好。大(da)選年下的(de)黃金和美(mei)股都有著相對亮眼(yan)的(de)表現(xian)，而美(mei)股往(wang)往(wang)更(geng)勝一籌。從(cong)過去三次大(da)選年的(de)情況來(lai)看，現(xian)任(ren)總統會“絞盡腦汁” 給(gei)經濟最(zui)后(hou)一次提振(zhen)，以(yi)增加連任(ren)的(de)機會。　　

3、回到今年，本次有何不同？最(zui)明顯的表現在于黃金(jin)與美股對利率的敏感性下降(jiang)了(le)，背(bei)后(hou)則(ze)是(shi)(shi)(shi)驅動(dong)邏(luo)輯的變化。黃金(jin)主要依賴的是(shi)(shi)(shi)法幣(bi)體系“信任危機(ji)”的敘事，無論是(shi)(shi)(shi)近幾年來主要經(jing)濟(ji)體政府債務負擔不斷(duan)上升，部分央行大幅增加黃金(jin)儲備，還(huan)是(shi)(shi)(shi)比特幣(bi)的瘋漲都是(shi)(shi)(shi)重要的體現。美股則(ze)受益于“經(jing)濟(ji)軟著陸/不(bu)著陸 + 降息”的(de)預(yu)期。　　

4、往后(hou)看，美股和黃金(jin)誰更值得持有(you)？美股可能比黃金(jin)更具有(you)性價比，撇開黃金(jin)較差(cha)的持有(you)收益不(bu)說，黃金(jin)通常在降息前3個月出現(xian)下跌。因此隨(sui)著(zhu)降息周期(qi)的臨近，黃(huang)金回調將是大概(gai)率。此外(wai)，如(ru)果參考2009年黃(huang)金站上(shang)1000美元/盎司(si)的經(jing)驗，20%可能(neng)是一道坎，也意(yi)味著2400美元(yuan)/盎司附近可能會面臨一定的回調壓力(li)。　　

5、制(zhi)造(zao)(zao)業(ye)復(fu)蘇背景下，美股回升彈性更大。歷史來看，制(zhi)造(zao)(zao)業(ye)復(fu)蘇周期和美股走勢通常(chang)共振上(shang)行，每當(dang)制(zhi)造(zao)(zao)業(ye)PMI回升至榮枯線之上(shang)，美股通(tong)常有(you)較好表現(xian)，收(shou)益率均大幅高于黃金。3月美國制造業(ye)PMI結束了長達(da)16 個月(yue)的制(zhi)造業收縮困境，重回擴(kuo)張區間(jian)，尤(you)其是生產和新訂單分項大幅回升，或意(yi)味著美(mei)國制(zhi)造業進入復蘇周(zhou)期(qi)，對后續美(mei)股(gu)走勢將有明(ming)顯的提(ti)振作(zuo)用(yong)。　　

6、結構上，建議關注小盤股>周期股>科技股>防御(yu)股。穩健的(de)經濟增長支撐各類股票上(shang)升，但結(jie)構有所(suo)分化。隨著制造(zao)(zao)(zao)業(ye)的(de)回暖，順周期板塊(kuai)將逐步成為市場追逐的(de)熱點，此(ci)外小(xiao)盤股對于制造(zao)(zao)(zao)業(ye)復蘇的(de)敏感性通常更大，歷史上(shang)當制造(zao)(zao)(zao)業(ye)PMI重(zhong)回榮枯線以(yi)上后，小盤股上升的彈性也高于(yu)其他各類股票(piao)，2024年小盤股可能蘊藏(zang)較大機會。

（三）券商行(xing)業掘金

中國銀河：多重利好共振，有色金屬大宗商品強勢上漲

1、國內經濟回暖，有色金屬行業(ye)需求(qiu)逐(zhu)步復(fu)蘇。3月下(xia)游結束(shu)春節(jie)休假后逐(zhu)步(bu)進入開工(gong)旺(wang)季(ji)，國(guo)內(nei)3月制造業PMI指數上升至50.80%，時隔5個(ge)月后再次回(hui)升(sheng)到擴(kuo)張區(qu)間。經濟回(hui)暖下，有色(se)金(jin)屬行(xing)業下游(you)加工(gong)企業開工(gong)率提(ti)升(sheng)，有色(se)金(jin)屬需(xu)求(qiu)邊際復(fu)蘇。 

3月美(mei)聯(lian)(lian)儲(chu)議(yi)息(xi)會議(yi)在保持聯(lian)(lian)邦基金利(li)率不變的情況下，再次明確目前(qian)利(li)率已(yi)處(chu)于本(ben)輪周期(qi)(qi)的高峰，今年將(jiang)有(you)望降息(xi)，且美(mei)聯(lian)(lian)儲(chu)點陣(zhen)圖暗示今年將(jiang)有(you)三(san)次降息(xi)。美(mei)聯(lian)(lian)儲(chu)降息(xi)臨近，國內(nei)經濟(ji)回暖，銅(tong)礦不足下銅(tong)冶煉廠的減產預期(qi)(qi)以(yi)及云南電解鋁(lv)復產或少于預期(qi)(qi)等，各品種均出(chu)現供(gong)應問(wen)題的催化，有(you)色(se)金屬大宗商(shang)品價格強(qiang)勢上漲(zhang)，有(you)色(se)金屬行(xing)(xing)業景(jing)氣度顯著上行(xing)(xing)。

2、在3月(yue)初的反(fan)向扭曲操作(zuo)與“信(xin)用貶值”交易促使(shi)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)價大漲后，后續市(shi)場對于(yu)美(mei)聯(lian)儲(chu)降息(xi)預期的升溫直至確(que)定或將持續推(tui)動金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)價的上(shang)漲，而(er)從歷史復盤看，一旦美(mei)聯(lian)儲(chu)正式進入降息(xi)周期，黃(huang)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)價格在此(ci)期間擁有極高的上(shang)漲勝率。建議關注山東(dong)黃(huang)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)、中金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)黃(huang)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)、銀泰黃(huang)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)、赤峰黃(huang)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)、湖南(nan)黃(huang)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)。 

3、2023Q4第(di)一(yi)量子公司(si)巴拿馬(ma)銅礦的停產以及(ji)英美(mei)資(zi)源LosBronces銅(tong)礦(kuang)的減產，使(shi)全球銅(tong)精(jing)礦(kuang)2024年的產量將比預(yu)期減少(shao)約40萬噸，銅精礦產(chan)量(liang)增速由(you)預期(qi)的(de)3.5%下滑至1.95%，市場(chang)對于2024年銅礦(kuang)供應平衡的預期徹(che)底扭(niu)轉(zhuan)為(wei)短缺。國內銅冶煉現貨加工費（TC）從2023Q3的近90美元/噸(dun)，快速斷崖式下跌至目前的10美元/噸(dun)附近。在銅(tong)加工費大幅下滑(hua)與虧損的壓力下，市場對(dui)銅(tong)冶煉廠停產預期升溫，CSPT中國銅(tong)原料聯(lian)合(he)談判小組倡議聯(lian)合(he)減5%-10%。 

銅(tong)礦(kuang)短(duan)期(qi)的(de)邏(luo)(luo)輯(ji)向精(jing)煉(lian)銅(tong)延伸，使市場對于(yu)銅(tong)供(gong)應問(wen)題的(de)邏(luo)(luo)輯(ji)徹底發酵，近(jin)些年因礦(kuang)山老化、水(shui)資源短(duan)缺、缺電、前期(qi)資本投(tou)入不(bu)足(zu)、資源國政策(ce)收緊等擾動下，全(quan)球銅(tong)精(jing)礦(kuang)新增產量持續不(bu)及預期(qi)的(de)問(wen)題，銅(tong)礦(kuang)產出(chu)不(bu)足(zu)與銅(tong)礦(kuang)跟冶(ye)煉(lian)新投(tou)產能缺口愈發擴大(da)的(de)狀況將(jiang)持續存在(zai)，這將(jiang)在(zai)中期(qi)支撐銅(tong)價中樞的(de)上行。 

國內經濟回暖，制造(zao)業(ye)PMI重回擴張(zhang)區間，疊(die)加海外即(ji)將進入(ru)降息周期(qi)，制造(zao)業(ye)有望(wang)復蘇，全球共振(zhen)補庫(ku)存下，銅需求(qiu)的邏輯或也將成(cheng)為未來銅價上漲的潛(qian)在催化劑。建議(yi)關注紫金礦業(ye)、洛陽鉬業(ye)、銅陵(ling)有色(se)、西部礦業(ye)、金誠信。 

4、隨著“金(jin)三銀四(si)”傳統(tong)旺季進程的深入，以及光伏(fu)等終端需求(qiu)的超(chao)預期，鋁(lv)下游加工(gong)企(qi)業開工(gong)率持續回升，電(dian)解鋁(lv)消費走強，SMM統(tong)計3月底國內鋁錠(ding)社(she)會總庫存為86.5萬(wan)噸，環比下降0.5萬(wan)噸，成為第一(yi)個國(guo)內有色金屬大宗商品在春節后形成去庫存的品種。 

市場(chang)對(dui)于云南(nan)首輪電(dian)解鋁復產(chan)(chan)預(yu)期落地，且(qie)復產(chan)(chan)產(chan)(chan)能(neng)可能(neng)不及(ji)市場(chang)此前(qian)預(yu)期的52萬噸。在供(gong)需雙重(zhong)利好共振下，本(ben)輪(lun)此前漲幅不如金(jin)銅等其(qi)他有色金(jin)屬(shu)大(da)宗商(shang)品(pin)的鋁或將補漲。建議關注云(yun)鋁股份、中國鋁業、神(shen)火股份、天山(shan)鋁業。

國金(jin)證券(quan)：關注Q2黃金股主(zhu)升浪

1、在(zai)1Q2024黃金(jin)股業績較好釋放、美聯儲將釋放“寬(kuan)松信號”等因素共(gong)同作(zuo)用下，2Q2024將(jiang)迎來(lai)黃金股(gu)主升(sheng)浪。黃金股(gu)成本(ben)增速(su)放緩，一季度業績(ji)將(jiang)較好釋放；黃金股(gu)當前市值并未(wei)反(fan)映較多(duo)金價上漲預期，未(wei)來(lai)或將(jiang)補漲。

2、當前黃(huang)金(jin)股市值隱含的2024年金(jin)價預期最(zui)高僅為486元/克，相對于3月29日上海黃金交(jiao)易(yi)所9995黃金最新收盤價的(de)529.86元(yuan)/克仍有(you)較大空間，黃(huang)金(jin)(jin)股當前(qian)市值并(bing)未反映較多(duo)金(jin)(jin)價上(shang)漲預期。預計(ji)美聯儲釋放“寬松信號”后，黃(huang)金(jin)(jin)價格及黃(huang)金(jin)(jin)股在2Q2024將迎來主(zhu)升浪(lang)。　　

3、美聯儲或將在6月正式降息，在此之前美聯儲釋放“寬(kuan)松信(xin)號”或將成為黃金股(gu)主升浪(lang)行情(qing)啟動點。3月7日(ri)，鮑威爾表示美聯儲(chu)“需要一(yi)段時間”才(cai)會讓持倉更明確轉(zhuan)向國債，減(jian)少機(ji)構抵押貸(dai)款支(zhi)持證券的(de)持倉是一(yi)個“長期的(de)愿(yuan)望”。考慮到2019年曾(ceng)發生(sheng)回購危機，美聯儲或(huo)將在正式(shi)開始降(jiang)息(xi)前先放緩或(huo)停(ting)止縮表。

4、當(dang)前Fed Watch工(gong)具(ju)顯示美聯儲6月降(jiang)息(xi)25BP概率(lv)為61%。美聯儲(chu)正式(shi)降息(xi)前將釋放“寬松信號(hao)”，這一“寬松信號(hao)”時(shi)點將成為黃金股主(zhu)升浪行情(qing)啟動(dong)點，因此(ci)Q2將(jiang)迎(ying)(ying)來黃(huang)金(jin)及黃(huang)金(jin)股(gu)主升浪，正式降息(xi)一次(ci)后黃(huang)金(jin)股(gu)將(jiang)迎(ying)(ying)來階段性頂點。　　

5、COMEX黃(huang)金及(ji)黃(huang)金ETF持倉(cang)增加，支撐金(jin)價上(shang)漲。3月以來(lai)COMEX黃金非商業凈持倉和黃金ETF持(chi)倉均有所增加，主因是3月市場圍繞美聯儲降息預期進行交易(yi)，黃金投資需求帶來資金流入。未來若上述持倉持續增加，將支撐金價進一步上漲。 

6、3月(yue)FOMC會(hui)議美聯儲官員上調(diao)2024年實際(ji)GDP增速及核心PCE通(tong)脹(zhang)(zhang)預期(qi)(qi)，下(xia)調失業率預期(qi)(qi)。基(ji)于美國(guo)經(jing)濟(ji)存在(zai)韌性和可能(neng)發生的再通(tong)脹(zhang)(zhang)風險，國(guo)金證券認為(wei)6月可能是(shi)“保(bao)險式(shi)降(jiang)(jiang)息(xi)(xi)”，未來降(jiang)(jiang)息(xi)(xi)路徑需觀察后(hou)續經濟數(shu)據。因此首次降(jiang)(jiang)息(xi)(xi)后(hou)，黃(huang)金股股價波動率(lv)將有(you)所(suo)提升(sheng)。　　

7、投資建議：2023年黃金(jin)股自產金(jin)成本增速放(fang)緩，預(yu)計2024年第一季度在(zai)金(jin)價環比上漲(zhang)(zhang)、成本控制較為(wei)穩(wen)定的情況下，黃(huang)金(jin)股業績(ji)將有較好(hao)表(biao)現，且黃(huang)金(jin)股當(dang)前市(shi)值并未反映(ying)較多(duo)金(jin)價上漲(zhang)(zhang)預期，具有較大“補(bu)漲(zhang)(zhang)”空間。基于美聯(lian)儲6月首次降(jiang)息(xi)維度，預計Q2美聯儲將釋(shi)放(fang)“寬松信號”，屆時將成為黃金股(gu)主(zhu)升浪行情啟動點。建議關注山東黃金、中金黃金、銀泰黃金、赤峰黃金、紫金礦(kuang)業等標的。

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