每經(jing)特約評論員 熊錦秋(qiu)

*ST弘高（SZ002504，股(gu)(gu)(gu)(gu)價(jia)0.38元(yuan)，市(shi)值3.9億元(yuan)）面值退市(shi)基本板上釘釘，但有四家券商排(pai)名十(shi)大股(gu)(gu)(gu)(gu)東之列，這些股(gu)(gu)(gu)(gu)票(piao)都來(lai)自于控股(gu)(gu)(gu)(gu)股(gu)(gu)(gu)(gu)東及其(qi)一(yi)致行動人(ren)股(gu)(gu)(gu)(gu)權質押(ya)違約后以(yi)股(gu)(gu)(gu)(gu)抵(di)債(zhai)，均為(wei)限售(shou)(shou)股(gu)(gu)(gu)(gu)。筆者認為(wei)，券商應(ying)引以(yi)為(wei)戒，防范限售(shou)(shou)股(gu)(gu)(gu)(gu)的質押(ya)風險。

2014年，*ST弘高借殼上(shang)市(shi)，由于控股股東(dong)借殼上(shang)市(shi)業績補償承諾未(wei)履行，股份(fen)尚(shang)未(wei)解鎖，券(quan)商(shang)在做股權質押(ya)時也都知道質押(ya)物為(wei)限售股，控股股東(dong)股權質押(ya)違約后以(yi)股抵債，四家券(quan)商(shang)在2020年以(yi)來先后成為(wei)上(shang)市(shi)公(gong)司股東(dong)。

股(gu)票質(zhi)(zhi)押(ya)(ya)違約(yue)，按《民法(fa)典》第436條，債務人不履行到期債務或者發生當事人約(yue)定(ding)的(de)(de)實(shi)現(xian)質(zhi)(zhi)權(quan)(quan)的(de)(de)情(qing)形，質(zhi)(zhi)權(quan)(quan)人可與出質(zhi)(zhi)人協(xie)議以質(zhi)(zhi)押(ya)(ya)財(cai)產(chan)折價，也可就拍賣(mai)、變賣(mai)質(zhi)(zhi)押(ya)(ya)財(cai)產(chan)所得(de)的(de)(de)價款優先受償。上(shang)述券商(shang)在以股(gu)抵債之前(qian)，進(jin)行了股(gu)權(quan)(quan)質(zhi)(zhi)押(ya)(ya)違約(yue)的(de)(de)司法(fa)拍賣(mai)，但均告流拍。對于公司基(ji)本面(mian)堪憂且性質(zhi)(zhi)為限售(shou)股(gu)的(de)(de)股(gu)權(quan)(quan)拍賣(mai)，買完之后又不能在市場流通，沒(mei)有什么人會趟渾(hun)水。

本(ben)(ben)案充(chong)分詮釋了(le)券(quan)(quan)商開展(zhan)限售(shou)股質(zhi)(zhi)押業(ye)務的巨大風險。一(yi)(yi)般股票質(zhi)(zhi)押率（貸款(kuan)本(ben)(ben)金/質(zhi)(zhi)押股票市值）不(bu)高(gao)(gao)于60%，但(dan)即便(bian)只(zhi)有(you)30%，券(quan)(quan)商也并非沒有(you)風險。一(yi)(yi)些爆雷股或退市股，下(xia)跌基本(ben)(ben)都是無(wu)量跌停，根本(ben)(ben)沒有(you)出(chu)逃機會，從高(gao)(gao)位跌剩(sheng)10%也不(bu)稀奇，何(he)況券(quan)(quan)商持(chi)有(you)的是限售(shou)股，根本(ben)(ben)無(wu)權在市場賣出(chu)，只(zhi)能眼睜睜看著股價下(xia)跌，甚至(zhi)陪公(gong)司退市。

為防范股票質押(ya)風(feng)(feng)險，一般設置預警線、平倉線。2018年《證(zheng)券公司(si)參與股票質押(ya)式回購交(jiao)易風(feng)(feng)險管理指引》規定，證(zheng)券公司(si)應(ying)當建立(li)盯市(shi)機(ji)制，若履(lv)約保障比例(li)達到或(huo)低(di)于約定最低(di)比例(li)的，證(zheng)券公司(si)應(ying)當及時通知融入方追加擔保物、提前購回或(huo)者采取其他履(lv)約保障措施(shi)。但若融入方沒(mei)錢沒(mei)物，無法追加擔保，無法購回，而券商(shang)手里捏的又是限售股，無法在市(shi)場(chang)執行強制平倉，所有風(feng)(feng)控(kong)機(ji)制就形同虛設。

限售股質押(ya)融資的風險(xian)防(fang)控(kong)，或已超越現有的風控(kong)制度(du)體系之外，很難防(fang)住風險(xian)。而券商被(bei)迫持有大量上市公司股票，從(cong)事(shi)上市公司實業經營、參與公司治理又不(bu)是其強項，這樣券商和(he)上市公司、市場(chang)可能形成多輸局面。要防(fang)止類似(si)本案的風險(xian)，筆者有以(yi)下思考和(he)建(jian)議：

一(yi)是(shi)控(kong)(kong)制股(gu)票(piao)質(zhi)(zhi)(zhi)押率(lv)(lv)(lv)(lv)。質(zhi)(zhi)(zhi)押率(lv)(lv)(lv)(lv)越高，同樣數量的股(gu)票(piao)融資越多，券(quan)商作(zuo)為(wei)融資方(fang)承擔的風險就越大。券(quan)商根據上市公司(si)質(zhi)(zhi)(zhi)地不同，應適度控(kong)(kong)制股(gu)票(piao)質(zhi)(zhi)(zhi)押率(lv)(lv)(lv)(lv)，尤其是(shi)對于借(jie)殼上市、重大重組等公司(si)，由于其中存在業(ye)績承諾補償(chang)、信(xin)披真實性等諸多變量，更應壓(ya)低質(zhi)(zhi)(zhi)押率(lv)(lv)(lv)(lv)。

二是(shi)控(kong)制質(zhi)(zhi)押(ya)(ya)比(bi)例。目(mu)前單只A股(gu)股(gu)票(piao)市場整體質(zhi)(zhi)押(ya)(ya)比(bi)例不得超過50%，但并(bing)非(fei)所(suo)有(you)(you)股(gu)東(dong)都(dou)會質(zhi)(zhi)押(ya)(ya)股(gu)票(piao)，導致大(da)(da)股(gu)東(dong)往往可(ke)將100%持(chi)股(gu)予以質(zhi)(zhi)押(ya)(ya)。券(quan)商若接受大(da)(da)股(gu)東(dong)100%持(chi)股(gu)質(zhi)(zhi)押(ya)(ya)，等(deng)于不給自己留后路，因為大(da)(da)股(gu)東(dong)要是(shi)沒有(you)(you)錢(qian)購回，此時要想補(bu)充(chong)質(zhi)(zhi)押(ya)(ya)只會是(shi)押(ya)(ya)無可(ke)押(ya)(ya)。券(quan)商不能為了搶(qiang)生(sheng)意，不顧風(feng)險讓大(da)(da)股(gu)東(dong)質(zhi)(zhi)押(ya)(ya)比(bi)例攀(pan)升到100%。

三是應強化對大(da)股(gu)東(dong)股(gu)票(piao)質押融(rong)資去向監控。如果(guo)大(da)股(gu)東(dong)股(gu)票(piao)質押融(rong)資使用(yong)得(de)(de)當(dang)，形成(cheng)有效資產，完全可抽回來(lai)用(yong)于應對質押平倉風險。按(an)規定(ding)(ding)，券商應當(dang)與(yu)融(rong)入(ru)方(fang)約(yue)定(ding)(ding)，融(rong)入(ru)方(fang)融(rong)入(ru)資金存(cun)放于其(qi)在券商指定(ding)(ding)銀行開立的(de)專用(yong)賬戶，并用(yong)于實體經濟生產經營(ying)，不得(de)(de)用(yong)于“買入(ru)上市交(jiao)易的(de)股(gu)票(piao)”等。對此，券商應強化監控，如果(guo)大(da)股(gu)東(dong)違約(yue)應按(an)約(yue)定(ding)(ding)盡快改(gai)正(zheng)。

四是(shi)(shi)券(quan)商不(bu)宜接受(shou)(shou)限(xian)(xian)售(shou)股質押(ya)融資。接受(shou)(shou)限(xian)(xian)售(shou)股質押(ya)融資相當于買期房，有些限(xian)(xian)售(shou)股何時解禁都(dou)不(bu)確定(ding)，即(ji)便(bian)有明確解禁時間表，解禁時上(shang)市(shi)公(gong)司(si)是(shi)(shi)啥情(qing)況(kuang)也不(bu)確定(ding)，市(shi)場是(shi)(shi)啥情(qing)況(kuang)更不(bu)確定(ding)，若遇到類(lei)似(si)本案的(de)限(xian)(xian)售(shou)疊加退市(shi)情(qing)況(kuang)，更可能遭(zao)受(shou)(shou)較大(da)損失(shi)。

從(cong)理論上反思，《民法(fa)典(dian)》第(di)426條(tiao)規定(ding)(ding)，法(fa)律(lv)(lv)、行政法(fa)規禁(jin)止(zhi)轉(zhuan)讓的動產不得(de)出質。《公(gong)司(si)(si)法(fa)》規定(ding)(ding)，公(gong)司(si)(si)公(gong)開發(fa)行股(gu)份前已(yi)發(fa)行的股(gu)份，自公(gong)司(si)(si)股(gu)票(piao)上市交易之日起一年內(nei)不得(de)轉(zhuan)讓。但現實中有上市公(gong)司(si)(si)控(kong)股(gu)股(gu)東在(zai)上市不到一年就質押限售股(gu)，法(fa)律(lv)(lv)禁(jin)止(zhi)轉(zhuan)讓的股(gu)票(piao)也用于出質，是否有違法(fa)律(lv)(lv)法(fa)規，值(zhi)得(de)深究。