每(mei)經(jing)編(bian)輯(ji)｜肖芮(rui)冬(dong)    

分(fen)享(xiang)一下對(dui)下半(ban)年的利率怎(zen)么看。從分(fen)析(xi)框架出發(fa)，利率債定價的(de)(de)核(he)心是“三個面(mian)”：長期(qi)看基(ji)(ji)本(ben)面(mian)，中期(qi)看政(zheng)策面(mian)，短期(qi)看技術面(mian)。因(yin)此(ci)，在半(ban)年的(de)(de)維度(du)下(xia)，核(he)心關注(zhu)的(de)(de)因(yin)素(su)是在基(ji)(ji)本(ben)面(mian)和政(zheng)策面(mian)上的(de)(de)變(bian)化。

先說結論，目前的宏觀層面仍然比較看多利率債，但是在宏觀預期上確實有些擾動。從基(ji)本面角(jiao)度看，利(li)率的主要定價因素有(you)兩個：一個是(shi)經(jing)濟增長(chang)，一個是(shi)通貨膨脹。經(jing)濟增長決定(ding)的(de)是實際(ji)利(li)率，加上通脹才會形成我們看(kan)到的(de)名義利(li)率，比如十年國債到期收益率。但是(shi)(shi)對我(wo)們國家(jia)來說(shuo)，通(tong)脹(zhang)這個(ge)因(yin)素并(bing)不是(shi)(shi)一個(ge)非(fei)常獨立(li)的因(yin)素。我(wo)們往往說(shuo)經(jing)濟(ji)(ji)需(xu)(xu)求(qiu)強(qiang)的時候，經(jing)濟(ji)(ji)活動(dong)比(bi)較活躍，在(zai)需(xu)(xu)求(qiu)比(bi)較強(qiang)的情(qing)況下(xia)，物價(jia)也就會跟著(zhu)上漲(zhang)，所以在(zai)我(wo)國，通(tong)脹(zhang)說(shuo)到底還是(shi)(shi)一個(ge)和經(jing)濟(ji)(ji)增(zeng)長相關的問(wen)題，而且主要是(shi)(shi)看內需(xu)(xu)驅動(dong)下(xia)的經(jing)濟(ji)(ji)增(zeng)長問(wen)題，這個(ge)和歐美國家(jia)有一定的區(qu)別，比(bi)如美國通(tong)脹(zhang)就可(ke)能(neng)會形成一個(ge)獨立(li)的因(yin)素。

經濟增長的(de)前瞻指(zhi)標還是(shi)要去看(kan)金融的(de)量(liang)價指(zhi)標，量(liang)的(de)層(ceng)面(mian)就是(shi)社會(hui)融資的(de)規(gui)模(mo)，價的(de)層(ceng)面(mian)就是(shi)廣義(yi)的(de)社會(hui)資金利率。只有(you)對未來有(you)好的(de)預期，企(qi)業和居民(min)才會(hui)借錢加杠桿(gan)。

首先來看一下資金價格，目前廣(guang)譜的(de)資金(jin)價(jia)格現(xian)在還并沒有看到(dao)上行的(de)趨(qu)勢，地(di)產層面(mian)仍(reng)面(mian)臨(lin)較大(da)壓力。在市場均衡的(de)(de)情況下(xia)，國債利率沒(mei)有辦法完全脫離貸款利率進行(xing)(xing)炒作。從(cong)銀行(xing)(xing)角度出發，因為銀行(xing)(xing)基本(ben)上是(shi)(shi)最大的(de)(de)債券市場配置(zhi)者(zhe)之一，而且也(ye)有巨(ju)(ju)大的(de)(de)銀行(xing)(xing)間(jian)市場，同時(shi)它(ta)又承(cheng)擔著巨(ju)(ju)大的(de)(de)貸款業務(wu)。從(cong)目前貸款利率中(zhong)樞來(lai)看，目前的(de)(de)低利率環境是(shi)(shi)沒(mei)有發生改變的(de)(de)。

再看一下量上面(mian)的(de)問題，從(cong)社(she)(she)會融(rong)(rong)(rong)資規模來看，可以發(fa)現這張圖下面(mian)有兩條線，一個(ge)代表社(she)(she)融(rong)(rong)(rong)存量的(de)同比(bi)，一個(ge)代表人(ren)民(min)幣貸(dai)款的(de)同比(bi)，目(mu)前社(she)(she)融(rong)(rong)(rong)和人(ren)民(min)幣貸(dai)款的(de)剪刀(dao)差在持續(xu)擴(kuo)大，背(bei)后的(de)核心原因就是政府通過發(fa)債的(de)方式，不斷加杠桿，起到穩經濟、抬升社(she)(she)融(rong)(rong)(rong)的(de)作用(yong)。

數據來源：WIND，華泰證券，國泰基金，風險提示：不代表未來收益或承諾。

由此可(ke)以看(kan)出(chu)，我們(men)國家的(de)(de)財(cai)政政策還是偏積極的(de)(de)狀態(tai)，財(cai)政刺激最(zui)終的(de)(de)目(mu)標是將內需(xu)拉出(chu)泥沼，以提高居民(min)和(he)(he)企(qi)(qi)業部門(men)加杠桿的(de)(de)未(wei)來(lai)信心，再通(tong)過經(jing)濟活動帶來(lai)更高的(de)(de)企(qi)(qi)業利潤、工資收(shou)入，從(cong)而實現(xian)經(jing)濟上(shang)的(de)(de)正向循環。目(mu)前，企(qi)(qi)業和(he)(he)居民(min)端的(de)(de)人民(min)幣貸款存(cun)量(liang)同(tong)比在下行通(tong)道中，從(cong)內需(xu)的(de)(de)現(xian)實來(lai)看(kan)，目(mu)前還是沒有非常(chang)明顯的(de)(de)改變。

從政策面來看，央(yang)行維持流(liu)動性(xing)寬松的(de)導向短時間內沒有(you)發生(sheng)改變，比如從銀行間的(de)資金利率(lv)FR007來看，它(ta)的(de)走勢目前較平穩，穩定在一個歷史較低的(de)位置。當然(ran)，因為FR007這個指標會受(shou)到一些(xie)季(ji)節性(xing)擾動，所(suo)以根據衍(yan)生(sheng)品(pin)，即利率(lv)互換的(de)價格來觀察趨(qu)勢更加明顯。

總(zong)結來看，宏觀大方向看多債(zhai)(zhai)市，但空間沒(mei)有(you)前(qian)幾年這么大，但債(zhai)(zhai)券進一(yi)步(bu)下跌的(de)過程中(zhong)，越跌越能夠跌出機會。從擇時的(de)角度來講，建議配(pei)置(zhi)十(shi)(shi)年國(guo)(guo)(guo)債(zhai)(zhai)ETF（511260）這種(zhong)中(zhong)長久(jiu)期(qi)的(de)品種(zhong)。若進一(yi)步(bu)拉長久(jiu)期(qi)，做(zuo)一(yi)些更高波動的(de)品種(zhong)，則是有(you)一(yi)定(ding)風險的(de)。十(shi)(shi)年國(guo)(guo)(guo)債(zhai)(zhai)ETF（511260）是目(mu)前(qian)唯一(yi)一(yi)只跟蹤十(shi)(shi)年期(qi)國(guo)(guo)(guo)債(zhai)(zhai)指數的(de)ETF，十(shi)(shi)年國(guo)(guo)(guo)債(zhai)(zhai)在(zai)市場上(shang)具有(you)基準性的(de)地(di)位，具有(you)較好(hao)的(de)配(pei)置(zhi)價(jia)值，感興趣的(de)投資者可以關注十(shi)(shi)年國(guo)(guo)(guo)債(zhai)(zhai)ETF（511260）。

風險提示：

投資人應當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區別。定期定額投資是引導投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規避基金投資所固有的風險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預期風險和預期收益的證券投資基金品種，其預期收益及預期風險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產投資于科創板和創業板股票，會面臨因投資標的、市場制度以及交易規則等差異帶來的特有風險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構成對基金業績的保證。

文中提及個股短期業績僅供參考，不構成股票推薦，也不構成對基金業績的預測和保證。

以上觀點僅供參考，不構成投資建議或承諾。如需購買相關基金產品，請您關注投資者適當性管理相關規定、提前做好風險測評，并根據您自身的風險承受能力購買與之相匹配的風險等級的基金產品。基金有風險，投資需謹慎。